Autor: Mihailo Gajić

Kada je Banka Silicijumske doline (SVB) zapala u probleme i na kraju otišla u bankrot, to je svet uhvatilo prilično nespremnim. Propala je bila, međutim, i Silverbank iz Njujorka, a u ozbiljne probleme zapala je bila i druga najveća banka u Švajcarskoj, Credit Suisse.

Nakon intervencija američkog FED-a i centralne banke Švajcarske, požar deluje ugašen – banke su dobile kredite za likvidnost, depoziti su osigurani (čak i iznad do tada postojećeg maksimalnog iznosa). Ali mnogi su počeli da se pitaju koliko ovo liči na krizu iz 2008. i da li je moguć novi kolaps finansijskog sistema.

This Time Is Different

Knjiga pod ovim nazivom koju su napisali profesor Harvarda Kenet Rogov i Merilenda Karmen Rajnhart lepo ilustruje da finansijske krize nisu ni nove ni neuobičajene u ekonomskoj istoriji sveta. Ovo je tako još od početak razvoja banakrskog sistema i finansijskih tržišta u srednjem veku. Ali pošto između kriza postoji protok vremena, stalno deluje kao da se to nikad više neće desiti jer “vremena su sada drugačija“ ili “sada znamo gde smo ranije grešili“. I tako do naredne krize. Dakle, finansijske krize će svakako biti, samo je prilično nejasno da li će do nje doći uskoro i koji će biti njen okidač i uzrok.

U veoma kratkim crtama, kriza hipotekarnih kredita počela je sa monetarnom politikom centralnih banaka koje su smanjile cenu kapitala. Ovo je dovelo do rasta vrednosti kapitalnih dobara kao što su nekretnine. Sve je pogoršano regulatornim okvirom koji je ohrabrivao banke da ulažu u hipotekarne obveznice jer su one bile definisane kao niskorizične. Ovo je značilo da banke mogu da zadrže manje rezervi i da taj novac plasiraju dalje, u poređenju sa slučajem gde bi investirale u neke druge hartije od vrednosti.

Ovo je bila situacija u kojoj je došlo do pravljenja mehura na tržištu hipotekarnih obveznica, i posledično na tržištu nekretnina: rizik je kontrolisan tako što bi se mnogo hipoteka na pojedinačne spojilo u jednu obveznicu umesto da ostanu rascepkane, a potom su te obveznice međusobno “mešane“. Sve je delovalo super jer se do tada u istoriji nije desilo da padne tržište nekretnina u celoj SAD: ako dođe do pada na Floridi ili u Teksasu, dolazilo bi do rasta u Njujorku ili Kaliforniji, pa bi se ovakvim mešanjem smanjio sistemski rizik jer bi se ovi gubici i dobici međusobno potirali. A onda se desilo nešto neočekivano – tržište nekretnina palo je u celoj SAD. I banke su se našle sa aktivom koja je izgubila na vrednost.

U još kraćim crtama, propast SVB počela je isto monetarnim impulsom. FED je na finansijsko tržište pustio ogromne količine novca da bi se izbegla recesija nastala usled zatvaranja privrede kao dela protiv pandemijskih mera. Niske kamatne stope dovele su do rasta vrednosti akcija tehnoloških kompanija – njihova vrednost računa se kao diskontovani stok budućih prinosa, a razvoj balona akcija ovakvih kompanija pomoglo je i očekivanje da će se rad od kuće nastaviti unedogled zbog kovida i da će to biti razlog za veće korišćenje različitih tehnoloških onlajn usluga.

SVB je kao banka radila gotovo isključivo sa tehnološkim kompanijama. Kada je zbog likvidnosti u sistemu dobila nove visoke depozite, nije imala kome da ih plasira kao kredite (za dve godine je njihova aktiva porasla TRI PUTA) pa je veliki deo novca plasirala u državne obveznice. Ali ove obveznice nosile su niske kamatne stope jer su definisane kao niskorizične (vrlo je mala mogućnost da američka država bankrotira i ne isplati ih), što u tom trenutku nije bio problem, ali jeste postao onog trenutka kada su kamatne stope počele da rastu.

Loše upravljanje rizikom u ovoj banci koja skoro godinu dana pred svoj bankrot nije imala ni popunjeno mesto šefa odeljanja za rizik videlo se i u tome što banka nije uradila hedžing za slučaj porasta kamatnih stopa. Hedžing je, inače, finansijska transakcija gde se “kladite“ sa drugom bankom da će kamatne stope porasti i za to platite proviziju, ali ako se desi rast kamatnih stopa te troškove će snositi ta druga banka.

Rast kamatnih stopa doveo je do povlačenja depozita jer je pala vrednost akcija tehnoloških kompanija. Finansiranje na berzi bilo im je skuplje, likvidnost je počela da se smanjuje i da im rastu troškovi poslovanja. Crvena lampica je bila kada je SVB priznao u svojoj zvaničnoj publikaciji da ima problema sa likvidnošću jer nisu očekivali toliko povlačenje depozita i da je zato morao da prikupi novi kapital pošto prodajom obveznica da bi isplatio štediše gubi novac pri svakoj transakciji.

Ovde je važan momenat bila struktura deponenata u SBV – u normalnim bankama ona je veoma disperzovana: najveći deo dolazi od brojnih malih uloga domaćinstava srednje klase, potom malih i srednjih preduzeća pa tek onda dolaze bogati pojedinci ili velike kompanije i investicioni fondovi. Ovde je bilo suprotno: samo 3% depozita je bilo niže od 250.000 USD koliko iznosi granica za paradržavni sistem osiguranja depozita preko FIDC.

Kako većina depozita nije bila osigurana i postojala je mogućnost gubitka tog novca, veliki broj deponenata odlučio je da hitno povuče novac iz ove banke, a prilikom svakog povlačenja depozita banka je morala da prodaje sve više obveznica po nižoj ceni od one pri dospeću i da tako gomila nove gubitke. I tako sve do bankrota.

Šta je isto, a šta se razlikuje?

Veoma važna sličnost je u tome što su obe krize bile posledica monetarne politike, povećavanjem likvidnosti i niskih kamatnih stopa od strane centralne banke. Ovakva monetarna politika jeftinog novca nagomilala je mehure na tržištu nekretnina koji su pukli 2008, i na tržištu tehnoloških kompanija prethodne i ove godine.

U oba slučaja krivac je bila i politika upravljanja rizikom kao i regulativa koja je podsticala takvo upravljanjem: u prvom slučaju to je bilo neprepoznavanje rizika hipotekarnih obveznica i njihovo određivanje kao nerizičnih, u drugom je isto to bio slučaj sa državnim obveznicama.

Tu je i sistematsko praćenje rizika: iako je finansijsko tržište u SAD i pre finansijske krize 2008. bilo među najregulisanijim tržištima u SAD, ovakvi rizici nisu bili praćeni od strane regulatora. Slično je bilo i sada sa SVB jer je ona bila ispod praga od vrednosti aktive od 250 milijardi USD, pa nije smatrana sistemski važnom bankom (ovo je bilo i posledica direktnih izmena regulative pre par godina kada je ovaj prag podignut sa prethodnih 50 milijardi). Ali sličnosti tu uglavnom prestaju.

Prva razlika je u tome što su banke 2008. bile mnogo više zadužene, i mnogo manje likvidne nego što je to sada slučaj. Ovo se najbolje vidi posmatrajući udeo gotovine i gotovinskih ekvivalenata u odnosu na ukupne depozite. Kao što znamo, kada ostavimo račun u banci na štednju, ona ga ne čuva u sefu, već ga izdaje kao kredite drugim pojedincima ili preduzećima, ili ga investira na neki drugi način (na primer u državne obveznice) i tako zarađuje kamatu; od te zarađene kamate nama isplaćuje kamatu na štednju, i od razlike finansira troškove svog poslovanja i kreira profit.

Banke će naravno deo ukupnih depozita držati u gotovini, ali ništa iznad nekog minimuma, jer taj novac ne može da investira nego on sedi besposlen i ne donosi prinos. Deo će investirati u veoma likvidne hartije od vrednosti – oni vrlo brzo dospevaju na naplatu i mogu se po potrebu i brzo prodati na berzi, a to su najčešće mesečni pa čak i dnevni zapisi trezora (kratkoročne obveznice) ili međubankarske pozajmice itd. Što je niži odnos gotovine i gotovinskih ekvivalenata i ukupnih depozita, banke će više sredstava moći da plasiraju tamo gde postoji viši prinos, ali zato postoji i viši rizik da padnu u problem likvidnosti, da ne mogu da odgovore svojim kratkoročnim potraživanjima ako deponenti počnu da dižu svoje uloge iz banke.

Kada pogledamo ovaj odnos tokom prethodne dve decenije, jasno se vidi da su banke danas u proseku značajno likvidnije nego što je to bio slučaj pred krizu 2008. Dok su banke tada tek na 22 USD depozita držale 1 USD keša (gotovine i gotovinskih ekvivalenata), sada je taj odnos već na ispod 6 USD depozita. Likvidnost banaka je povećana oko 3,5 puta, i stoga je manja verovatnoća da će banke imati problema sa likvidnošću. Ovo ne znači da neka pojedinačna banka kao baš SVB neće imati takav problem, već da taj problem nije toliko sistemski izražen kao što je to bio slučaj 2008.

Odnos gotovine i gotovinskih ekvivalenata u aktivi banaka i ukupnih bankarskih depozita. Izvor: FED.

Druga razlika je u tome što je 2008. glavni problem za banke bio u rizičnom kreditiranju. Banke su davale kredite i onima koji nisu mogli da ih otplaćuju, i kada su prestajali sa otplatom banke su se našle u ozbiljnim problemima. Pošto su banke i same bile visoko zadužene kod drugih institucija i sa malo gotovine na računima, nije trebalo puno da pojedine velike banke postanu nesolventne.

Za razlika od tada, danas američke banke drže mnogo veći udeo niskorizične aktive u obliku državnih obveznica – za njih se kolokvijalno kaže da su nerizične, jer sigurno donose očekivani prinos: dok neka pojedinačna kompanija ili banka može da bankrotira, država to ne može. Ali ovo važi samo dok se te obveznice drže do isteka ročnosti. Ne i ako moraju da se prodaju ranije da bi se podmirili neki problemi sa likvidnošću. Dok te obveznice ne nose sa sobom kreditni rizik, one sa sobom nose rizik ročnosti.

Udeo državnih obveznica u ukupnoj bankarsoj aktivi. Izvor: FED.

Banke su tokom pandemije 2020. i 2021. bile prepravljene jeftinim kapitalom: standardne međubankarske stope na pozajmice (kao što je na primer kod nas čuveni euribor) bile su čak i negativne: vi ste plaćali nekome da pozajmi pare od vas. Ovo je bila posledica fiskalnih stimulusa ali i monetarnih intervencija centralnih banaka – i banke su dobar deo ovih novih sredstava koja su im se pojavila na računima usmerila u državne obveznice, a one su tada u opštoj poplavi novca sa sobom nosile i jako niske kamatne stope, koje su u najboljem slučaju tek bile nešto iznad nule.

Čak se i Srbija tada zaduživala po kamatnoj stopi od 1,89% na finansijskom tržištu i tek 1% za “zelene obveznice“. Razvijene evropske zemlje sa stabilnim javim finansijama ili svetskom rezervnom valutom poput Nemačke ili SAD su uzajmljivale novac prodajom svojih obveznica i ispod ovih niskih vrednosti, čak i po negativnim stopama. Međutim, kada je došlo do inflacije centralne banke su počele da dižu kamatne stope da bi smanjile inflatorne pritiske i rast cena. FED je u toma najviše otišao od razvijenih ekonomija, jer su i inflatorni pritisci u SAD bili dosta jači nego u Evropi ili Japanu.

Referentna kamatna stopa FED-a. Izvor: FED.

Ali sa rastom kamatnih stopa pala je vrednost ovih obveznica. Ova inverzna zavisnost između obveznica i kamatnih stopa jedna je od osnovnih zakonitosti na finansijskim tržištima. Ukoliko se obveznice čuvaju do dospeća, to nema reperkusije – oni se u bilansima drže po knjigovodstvenoj vrednosti i po isteku ročnosti donose dogovoreni prinos. Ali ako banci zatreba gotovina (na primer, da isplati neke druge potrebe kao što su deponenti koji dižu novac sa svog računa) ona ove obveznice mora da proda.

Tu se sada pojavljuju visoke kamatne stope kao problem: niko ne želi da kupi ove obveznice po njihovoj nominalnoj vrednosti jer sada novac može da plasira drugde sa višim prinosom: kamata je sada oko 4,5% dok pre dve godine bila tek malo iznad 0. Zato banke ove obveznice moraju da ponude sa velikim popustom, diskontujući njihov budući prinos na neto sadašnju vrednost. Stoga ukoliko bi banke morale da prodaju ove obveznice pre isteka njihove ročnosti prilikom svake ove transakcije zabeležile bi značajan gubitak.

Potencijalni gubici banaka prilikom prodaje obveznica. Izvor: FRED.

Na prvi pogled, ovo deluje kao katastrofa u najavi. Međutim, ako banke zadrže ove obveznice u svom portfoliju sve će biti u redu, povratiće svoja plasirana sredstva i zaradiće i kamatu, premda jako nisku. Imajući u vidu da su banke mnogo likvidnije danas nego 2008. i da imaju hartije od vrednosti koje imaju nizak kreditni rizik, u normalnim okolnostima sve deluje pod kontrolom. Ali tu zato stupa “bank run“ iliti veliko povlačenje depozita u kratkom roku. Kada banka iscrpi svoja likvidna sredstva, ona će biti primorana da prodaje ove obveznice i da zabeleži visoke gubitke, što će problem likvidnosti da pretvori u problem solventnosti. Da se ovi potencijalni gubici  stvarno i ne realizuju, banke moraju da spreče odliv depozita.

Dok je 2008. problem bio u tome što obveznice nisu isplaćivane (kreditni rizik – zajmoprimci kredite koji su bili “spakovani“ u obveznice i prodati dalje u finansijskom sistemu nisu vraćali bankama) ovde to nije slučaj, već problem leži u padu njihove vrednosti prilikom prevremene prodaje.

To nas dovodi u paradoksalnu situaciju: banke danas mogu da propadnu IAKO u svom portfoliju drže isključivo nerizične hartije od vrednosti koje će sigurno biti isplaćene jer iza njih stoji američka država. Dakle, sve dok ne dođe do velikog povlačenja depozita kao što se to desilo u slučaju SVB-a, banke i finansijski sistem su sigurni. Stoga ovo nikako ne može biti ista situacija kao 2008.

Da li je ovo bio ’’bailout’’?

Ali stanje nije ni ružičasto. Neke regionalne banke koje su imale nekoliko velikih deponenata (a njihovi depoziti nisu osigurani jer prelaze prag od 250.000 USD) i koje su dosta investirale u državne obveznice su prilično ranjive. Zato FED, FDIC (američka paradržavna šema osiguranja bankarskih depozita) i Kongres jesu uskočili u igru. FED je kreirao novi instrument pozajmica bankama za likvidnost – ovime bi one u slučaju povlačenja depozita mogle da pozajme novac od FED-a da ih isplate, umesto da moraju da ih nabavljaju rasprodajom obveznica i tako zabeleže gubitke.

Ovo je bio signal i velikim deponentima da ne povlače novac iz banaka jer za tim nema potrebe pošto će sa ovim biti on biti siguran. Dodatni korak bila je izjava političkog vrha da će se obeštetiti svi deponenti u propalim bankama (pored SVB iz Kalifornije, tu je i Silverbank iz Njujorka) bez obzira na postojeći limit od 250.000 USD. I ovo izgleda da je uspelo – nije došlo do juriša na banke, i banke su mogle da isplate depozite onima koji su ih podizali bez da zabeleže gubitke.

Pitanje da li je ovo bio “bailout“ banaka liči na budističku zen zagonetku – Da li je drvo u šumi zaista palo ako nikoga nije bilo da to čuje? Deponentni su dobili (ili će tek dobiti) svoj novac koji će biti isplaćen od strane paradržavne institucije osiguranja bankarskih depozita. Na prvi pogled, deluje kao primer iz školskog udžbenika spašavanja banke. Ali treba imati u vidu da za ovo nisu izdvojena sredstva poreskih obveznika iz budžeta: FDIC sredstva sakuplja od samih banaka koje uplaćuju svoje učešće u ovom fondu u skladu sa svojim kapitalom, a naravno da troškove toga prebacuju na korisnike svojih usluga kroz njihovu nešto višu cenu. Takođe, vlasnici banke neće biti obeštećeni – njihova banka je bankrotirala i ulazi u stečajni postupak iz toga teško da će moći da bilo izvuku, već će obeštećenje dobiti samo depozitari koji su u banci držali svoj novac na štednji.

Talas.rs